Desancoragem das expectativas de inflação de longo prazo
poderá limitar o tamanho do ciclo de corte de juros
O maior desafio do Banco Central na política monetária é a
desancoragem das expectativas de inflação de longo prazo. Os sinais recentes
não são bons: já houve piora nas projeções para 2028, que ficaram mais
distantes da meta, e há indícios de que a tendência continuará.
É pouco provável que isso inviabilize o corte de juros que o
Banco Central planeja na reunião da semana que vem, que o mercado aposta que
será de 0,25 ponto percentual, para 14,5% ao ano. Mas poderá limitar o tamanho
do ciclo de corte - ou seja, poderemos terminar o ano com uma taxa de juros
mais alta do que teríamos com uma maior ancoragem das expectativas.
Quem colocou primeiro o foco nas
expectativas de inflação para 2028 foi o presidente do Banco Central, Gabriel
Galípolo, mais para o começo do mês. Desde o início da guerra no Oriente Médio,
o miolo das projeções dos analistas de mercado para a inflação em 2028 subiu de
3,5% para 3,6%, distanciando-se ainda mais do centro da meta, de 3%.
Em eventos paralelos à reunião do Fundo Monetário
Internacional (FMI), o diretor de Assuntos Internacionais do BC, Paulo
Picchetti, que acumula a área de Política Econômica, disse que o que preocupa
não é apenas a alta da mediana. As projeções do mercado estão mais dispersas,
num sinal de incerteza, e pendendo para cima, o que pode indicar uma tendência
de piora.
As expectativas de inflação de longo prazo são fundamentais
porque, no fim das contas, dão a margem de manobra para o Banco Central
acomodar pelo menos uma parte do choque nos preços causado pela guerra sem ter
que manter os juros ainda mais apertados.
Num evento do Itaú BBA, Picchetti disse que há um novo
“regime” para a política monetária - ou seja, uma mudança na forma como as
engrenagens econômicas funcionam - depois da pandemia, das guerras e do
tarifaço. Nesse ambiente, argumentou, ficou mais estreita a margem de manobra
para um banco central tratar uma alta da inflação como temporária.
A expectativa de inflação de longo prazo é justamente o
termômetro que mede essa margem de manobra. Se ela sobe, significa que os
agentes econômicos não entendem que o efeito da guerra sobre a inflação será
temporário - e essa crença pode se tornar uma profecia autorrealizada.
O que não está claro, por enquanto, é por que os economistas
consultados na pesquisa Focus de expectativas de mercado estão colocando uma
gordura adicional nas projeções de inflação.
A hipótese mais provável é que, no fundo, o mercado não
acredite que o Banco Central será bem-sucedido em garantir que o surto
inflacionário associado à nova guerra será temporário. Esse é um problema de
credibilidade - que, mesmo antes do conflito, não era plena.
Mesmo depois de o Banco Central elevar os juros a 15% ao
ano, o maior patamar nominal em duas décadas, e mantê-los apertados por um
período prolongado, as expectativas de inflação não convergiram para o centro
da meta, de 3%. Muitos atribuem isso à política fiscal, que está fora do lugar
há anos.
O próprio BC dá sinais de reconhecer esse limite. Começou a
cortar os juros depois de obter alguma redução nas expectativas, mas antes de
elas estarem ancoradas na meta. É como se dissesse que percorreu o caminho que
estava ao seu alcance, mas não conseguiria transpor a barreira criada pela
política fiscal.
Esse mesmo contexto parece estar influenciando a situação
atual. Diante da guerra, o Banco Central reviu seu plano de voo. Cortou apenas
0,25 ponto percentual da taxa Selic em março, em vez de 0,5 ponto. Deve fazer
mais um corte de 0,25 ponto. E tem dado sinais de que, se o cenário negativo
persistir, revisará o orçamento do ciclo de baixa dos juros.
Isso não foi suficiente para impedir a alta das
expectativas. Pode ser que o mercado ache que o Banco Central não fará o
necessário para cumprir a meta. Ou pode ser apenas o reflexo da expectativa de
uma deterioração adicional da política fiscal, com o presidente Lula acelerando
gastos e o crédito em ano eleitoral.
Outra hipótese - que não exclui totalmente a anterior - é
que o mercado esteja apenas incorporando aos preços os efeitos secundários
dessa alta inflacionária da guerra. Sinais preliminares nas projeções de
inflação de serviços apontam nessa direção.
A projeção central para a inflação de serviços em 2028 está
estacionada em 4%, acima da inflação cheia esperada, de 3,5%. Isso sugere que,
na visão do mercado, é mais difícil reduzir a inflação de serviços. Mais
recentemente, como mostra um gráfico apresentado por Picchetti, essas
expectativas começaram a pender para cima - um indicador antecedente de uma
possível piora.
Ventos internacionais podem desempenhar papel importante na
dinâmica da inflação de serviços. Em 2023, houve queda nos preços de bens
industriais, numa normalização após o choque da pandemia. Isso contribuiu para
a desaceleração da inflação de serviços no Brasil, abrindo caminho para um
ciclo de distensão naquele período.
Seja qual for a explicação, o fato é que as expectativas de
inflação para 2028 pioraram e podem continuar piorando - e isso afeta
necessariamente a política monetária. Picchetti deu sinais de que vê um balanço
de riscos para a inflação do lado negativo, ou seja, com riscos altistas
superiores aos riscos baixistas. Ainda assim, por ora, não indica movimentos
abruptos na sinalização da taxa básica.
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