A conjuntura aponta, sim, para uma desaceleração
econômica em 2025. Mas não, pelo menos por ora, para uma parada súbita neste
início de ano
As discussões sobre conjuntura têm focado, neste início de
ano, nas perspectivas para a atividade econômica. O debate se divide entre os
que contam com um pouso relativamente suave da economia e os que atribuem
grande probabilidade a uma parada súbita.
Para dar contexto, vou definir “parada súbita” como uma
piora da taxa de crescimento trimestral superior a 1 ponto percentual e com
dois trimestres consecutivos de contração do PIB. Tivemos cinco episódios desde
2002. Dois são atípicos porque ocorreram na esteira de graves crises globais,
em 2008 e 2020. Os outros três foram basicamente determinados por fatores
domésticos. O primeiro, na virada de 2002 para 2003, evidenciou as
consequências econômicas - aceleração inflacionária e queda da renda - do severo
estresse financeiro ocorrido nos trimestres anteriores. O segundo, em 2014, e o
terceiro, em 2015, ocorreram na Grande Recessão brasileira, que durou do
segundo trimestre de 2014 ao quarto trimestre de 2016.
As paradas súbitas domésticas decorrem de
fortes contrações da demanda, em especial consumo (63% do PIB) e investimento
(17%). Na Grande Recessão, houve uma combinação de excesso de alavancagem
corporativa e problemas específicos de governança em setores-chave, como
petróleo e construção, que levou a uma intensa e prolongada redução do
investimento, começando por uma contração de 4,4% no segundo trimestre de 2014,
e que se estenderia ininterruptamente até o primeiro trimestre de 2016.
Os indicadores de alavancagem corporativa, que estavam em
2,6x (dívida líquida/Ebitda) no início de 2014, encontram-se atualmente em
1,7x, o que em tese deve mitigar esse risco - excluindo duas das maiores
empresas, os indicadores ficam mais próximos, 2,5x em 2014 e 2,1x atualmente,
mas ainda assim a situação presente parece menos vulnerável. Tampouco se espera
algum evento como os que atingiram os setores acima citados na década passada.
Dado o peso no PIB, o “jogo” será ganho ou perdido a
depender do comportamento do consumo. A Grande Recessão começou em 2014, mas o
colapso do consumo só viria a ocorrer no primeiro trimestre de 2015, quando
apresentou contração de 1,7%, vindo de alta de 1,5% no quarto trimestre de
2014. E esse colapso coincidiu com uma forte aceleração da inflação. A variação
do IPCA havia se estabilizado em torno de 6,5% na segunda metade de 2014. No
entanto, isso contou com a ajuda de políticas que efetivamente reprimiam os
ajustes de preços públicos, notadamente combustíveis e energia. A inflação de
preços administrados, que havia sido 5,3% em dezembro do ano eleitoral de 2014,
atingiu 13,4% em março e 15,1% em junho de 2015.
A correção da inflação reprimida era inevitável, foi causada
pelos erros da política anterior e teve impacto severo sobre a renda real e,
consequentemente, o consumo. Considerando médias móveis de três meses, os
salários reais monitorados pela Pnad começaram a cair em março de 2015 e
continuaram em queda até novembro. É possível que parte da depreciação cambial
recente (parcialmente revertida desde o início do ano) ainda esteja por ser
repassada aos preços, mas não há, atualmente, a necessidade de correção de
preços relativos e relaxamento de controles presente no início de 2015. Claro
está que podemos ter outro surto inflacionário, a depender da trajetória da
dívida, contudo esse não é o cenário básico.
Outro fator de resiliência da economia é o mercado de
trabalho. O desemprego tende a ser a última variável macroeconômica a melhorar,
nas expansões, mas também a última a piorar nas contrações da atividade. A
Grande Recessão começou no segundo trimestre de 2014, entretanto, o desemprego,
com ajuste sazonal, só começou a crescer no primeiro trimestre de 2015. A taxa
de desemprego encontra-se atualmente em 6,6%, próxima das mínimas históricas,
sem tendência aparente de elevação. Outros indicadores, como a taxa de
desligamentos voluntários (35,1% na última observação, ante uma média de
27,4%), também apontam para um mercado de trabalho aquecido. Em resumo, seja
pelo comportamento da renda real, ou da taxa de desemprego, o mercado de
trabalho não deve ocasionar uma queda da demanda que cause parada súbita.
O outro suspeito é o crédito. A taxa real de juros ex ante
subiu de 7% para perto de 9% desde o início do ciclo de política monetária.
Esse aperto monetário irá ocasionar desaceleração do crédito, seguindo o
funcionamento usual do mecanismo de transmissão. Porém, a desaceleração já está
incorporada nos cenários prospectivos. A projeção do Itaú-Unibanco, por
exemplo, é de crescimento de 2,2% neste ano, com desaceleração mais forte no
segundo semestre, e com o crescimento do crédito caindo de 10,9% para 9,5% ao
longo do ano.
Conjuntura aponta para desaceleração em 2025, mas risco
maior parece ser que ela se intensifique no segundo semestre
Em outras palavras, a desaceleração do crédito, engendrada
pela política monetária, será uma das explicações para a desaceleração da
economia. Eventos específicos no âmbito corporativo, ou um aumento mais intenso
da inadimplência, podem levar a uma parada súbita de crédito, com as
consequências esperadas, e são riscos a serem monitorados, mas não parecem ser
inevitáveis. O “novo consignado”, caso seja implementado muito rapidamente,
pode ser risco na direção oposta. O mesmo se aplica à poupança das famílias:
10,7% do PIB na última observação, ante uma média histórica de 7,6%, o que
constitui um colchão que pode ser utilizado para sustentar o consumo, ao menos
no curto prazo.
Outro determinante da desaceleração virá, espera-se, da
política fiscal. Parte está contratada: não teremos, em 2025, injeção de
recursos equivalente aos precatórios que foram pagos no início de 2024 (em
montante equivalente a 0,8% do PIB). Mas as transferências, a parte dos gastos
primários com maior influência sobre o PIB, seguirão crescendo (1,5% projetado,
ante 6,4% em 2024), ainda que menos do que no ano anterior. Não se espera, em
resumo, uma parada súbita dos gastos públicos recorrentes. Por outro lado,
reportadamente poderia ocorrer uma nova rodada de estímulos fiscais e
parafiscais, em reação a desenvolvimentos políticos recentes.
Finalmente, cabe mencionar que, diante de outra safra
recorde, o agro (que na equipe estimamos ser 21% do PIB, considerando
atividades ex-produção) tende a impulsionar o PIB direta e indiretamente - há
evidências de que em anos de boas safras o PIB não agro também tenda a crescer
mais.
E o que dizem os indicadores de alta frequência? O indicador
proprietário do Itaú Unibanco, o IDAT, mostra que a atividade, que havia tido
uma queda importante em dezembro (1,4%), depois de alta ainda maior em novembro
(1,7%), andou de lado (0,3%) em janeiro.
A conjuntura aponta, sim, para uma desaceleração econômica
em 2025. Mas não, pelo menos por ora, para uma parada súbita neste início de
ano - o risco maior parece ser que a desaceleração se intensifique na segunda
metade do ano.
*Mario Mesquita é economista-chefe do Itaú Unibanco.
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